Primera regla: “Nunca pierdas dinero”. Segunda regla: “Nunca olvides la primera regla”

Hay que tener en cuenta que, con las últimas actuaciones del Banco Central Europeo (BCE), la renta fija a corto plazo ya no es una alternativa para estos perfiles y que los fondos de inversión que la tienen en cartera cada vez ofrecen menor rentabilidad (incluso podría darse que las comisiones de los mismos provocaran rentabilidades negativas en los próximos meses, si se mantiene el conservadurismo en las inversiones).

¿Qué podemos hacer entonces? Se nos ofrecen diferentes alternativas:

A) Podríamos bajar el listón de la calidad en nuestras inversiones de renta fija, escogiendo activos que pudieran ofrecer mayor rentabilidad. Sin embargo, no considero esta opción como atractiva para este tipo de inversor conservador. Debido a que esta posibilidad modifica la tipología de los activos en los que estamos invertidos, cobra una importancia capital conocer de primera mano la composición de la cartera de los fondos que poseemos, para evitar que nos den gato por liebre.

B) Tomar posiciones en renta variable, ya que puede ser uno de los grandes beneficiados de las políticas llevadas a cabo por el BCE y que, posiblemente, veamos una revalorización de nuestras inversiones. Esta opción puede que, a posteriori, sea la acertada, pero es una alternativa que no está exenta de riesgos, ya que cualquier toma de beneficios en los mercados puede evaporar en un mes los beneficios obtenidos en estos últimos ejercicios.

C) La gestión alternativa de baja volatilidad se vuelve entonces la alternativa favorita, ya que proporciona a los inversores más conservadores una posibilidad de rentabilizar su patrimonio en un momento de mercado donde depósitos y renta fija no ofrecen rentabilidad y la renta variable puede resultar demasiado agresiva para su perfil.

Una vez que hemos elegido la estrategia que seguiremos en nuestra cartera, tendremos que dedicar algo de tiempo a seleccionar los activos concretos en los que vamos a invertir (en nuestro caso, fondos). Y debemos estar atentos porque, muchas veces, los fondos mixtos han sido erróneamente denominados como de gestión alternativa, logrando la preservación de capital con una combinación “estática” de renta fija y de renta variable. Sin embargo, como hemos dicho, en unos momentos en que los activos de calidad no ofrecen rentabilidad, dichos fondos quedan a merced del comportamiento de la renta variable.

Por ello, insistimos, es importante conocer cómo los fondos obtienen sus rentas y, para ello, se exige un ejercicio de trasparencia por parte de los gestores (deben quedar atrás los tiempos en que era una tarea titánica conocer la razón del comportamiento de un determinado fondo). Asimismo, en un entorno donde la remuneración del capital se hace a la menor tasa que hayamos visto, es importantísimo tener en cuenta las comisiones de los productos que contratamos, ya que las mismas van a determinar la diferencia a la hora de ver los resultados. Es más, los conceptos de riesgo y comisiones se interrelacionan: una comisión alta puede llevar a un gestor a asumir riesgos más elevados, simplemente para poder igualar en rentabilidad a fondos competidores más baratos.

Celso Otero, gestor de los fondos Renta 4 Retorno Dinámico, Renta 4 USA y Renta 4 Japón.

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Letras al 0,1% y Obligaciones al 4%: ¿lógico?

Días antes de que el BCE bajara los tipos de interés a cero (a 0,05% para ser más exactos) el Tesoro español emitió, por primera vez, obligaciones a 50 años. El tipo de interés de la emisión fue del 4%, y el importe “sólo” 1.000 millones de euros. Teniendo en cuenta que la rentabilidad ofrecida en la última emisión de Letras del Tesoro a un año fue de apenas el 0,16%, los bonos a cinco años ofrecen retornos por debajo del 1% y los de diez años poco más del 2%, alguno podría considerar un “derroche” remunerar al 4% a tan largo plazo.

El Tesoro sabe lo que hace, y emitir a 50 años al 4% tiene sentido. A raíz de dicha emisión se pueden extraer interesantes conclusiones.

1. El actual escenario de tipos cercanos al cero y de tipos en el entorno del 2% a diez años es coyuntural. Tras las medidas aprobadas por el BCE, y el anuncio de más medidas de inyección de liquidez en el futuro si fuera necesario, se garantizan tipos bajos durante un considerable periodo de tiempo, pero un periodo limitado.

2. Los ciclos no han desaparecido. Los tipos de interés comenzarán a subir en algún momento después de un largo periodo de tipos en mínimos históricos. Tanto el Banco de Inglaterra como la Reserva Federal ya han anunciado que el próximo movimiento será subir los tipos de interés: señal de que la economía está mejorando. Inevitablemente, y una vez finalizado el incremento de los balances de los bancos centrales, los tipos de interés de los bonos a medio y largo plazo también subirán.

3. Cuando suban los tipos de los bonos americanos es previsible un contagio a los tipos de los bonos europeos, aunque el crecimiento de Europa sea sensiblemente inferior al norteamericano.

4. Actualmente, pese al aumento permanente de la deuda pública en Europa, los tesoros nacionales colocan sin dificultad sus emisiones, principalmente por la búsqueda de rentabilidad de los inversores y, sobre todo, por la abundante y creciente liquidez proporcionada por el BCE. Pero esta situación no durará eternamente. Cuando se deje de inyectar liquidez no será tan fácil colocar un volumen de deuda pública creciente, y más a los tipos actuales.

5. La emisión de bonos del Tesoro a 50 años al 4% es un claro mensaje y un recordatorio a todos los inversores: los tipos actuales son coyunturales. En algún momento subirán. Cuando esto ocurra más vale estar preparado para las consecuencias.

6. El Tesoro español pretende, acertadamente, alargar los plazos de vencimiento de la deuda para reducir el riesgo de renovación de los importes de la deuda a su vencimiento. La barra libre de liquidez del BCE no será eterna. En algún momento se cerrará. Cuando eso ocurra, la actual seguridad de que los inversores seguirán comprando la deuda pública a tipos tan reducidos como los actuales habrá desaparecido.

Hace sólo dos años el Tesoro español tenía que pagar un 7% por colocar sus bonos a diez años. Fue un momento de tensión en el que se cuestionó la supervivencia del euro. Los tipos actuales de los bonos son fruto, también del estancamiento económico europeo. No deberían durar mucho tiempo. Si lo hicieran implicaría que la economía habría entrado en un estancamiento prolongado con nefastas consecuencias económicas.

Por Jesús Sánchez-Quiñones González
Director General de Renta 4 Banco

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¿Bolsa barata? Sólo si cumple expectativas

Me incorporo de nuevo después de las vacaciones con muchos ánimos y para ayudar a entender a la gentenormal el funcionamiento del mercado.

Siempre hay que vigilar las valoraciones de las bolsas después de movimientos significativos de la renta variable. El S&P 500 y el DAX alemán están en máximos históricos, lo que nos puede hacer pensar que son bolsas que están caras. Pero no hay que mirar los índices como simples números, sino que hay que ver qué es lo que han hecho los beneficios de las empresas que componen esos índices y, sobre todo, qué esperamos que hagan en el futuro más predecible, para valorar si las bolsas están baratas o caras.

Tanto el S&P como el Dax han logrado máximos históricos en las cotizaciones de sus índices, acompañados por máximos históricos de los beneficios de las empresas, lo cual dice mucho de la importancia de vigilar y analizar los beneficios de las compañías que es lo único que importa en el largo plazo.

De entre estos dos índices, llama la atención lo barato que está el índice alemán, ya que es el índice europeo más barato en términos de beneficios. El Dax alemán cotiza a 13,8x PER 2014e y 12,8x PER 2015e, cuando históricamente ha cotizado de media a 15,6x. Si las expectativas de crecimiento de los beneficios del consenso de analistas no falla, habría un 22% de potencial de revalorización sólo con la reversión a la media de las valoraciones de las compañías alemanas.

En el caso del S&P 500, también hay potencial, de un 17,8% pero este potencial habría que matizarlo con los márgenes de los que gozan las compañías norteamericanas que, desde nuestro punto de vista, son insostenibles a largo plazo. De volver a los márgenes que han tenido las empresas estadounidenses en las últimas dos décadas (fuente Bloomberg), el PER 2015 no sería de 14,85x si no de 23x, por lo que deberíamos concluir que el S&P 500 está muy caro. En cualquier caso, si no hay un aluvión de malas noticias macroeconómicas que provoquen una recesión, es difícil ver una caída tan abrupta del margen de beneficio, pero obviamente la importancia de los márgenes hay que tenerla muy en cuenta a la hora de hacer predicciones de lo que harán los beneficios en el futuro.

Sin embargo, Europa no está, ni de lejos, en los niveles de valoración que tienen las empresas estadounidenses en términos de márgenes. Europa está algo más barata en términos de PER (sobre todo 2015e), pero es imprescindible que el crecimiento de los beneficios de las compañías europeas comiencen a dar síntomas evidentes de crecimiento y recuperación. De momento estamos viviendo de las expectativas, y la experiencia nos dice que no es suficiente vivir de la esperanza, que en algún momento las compañías tienen que demostrar de su capacidad para generar más beneficios que estos últimos años.

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La complacencia adormece los riesgos

El largo periodo de subida de las bolsas y del precio de los bonos sin caídas significativas en las cotizaciones se ha traducido en niveles muy bajos de volatilidad y en un aumento considerable de la complacencia.

La complacencia refleja una baja percepción del riesgo que acaba empujando a los ahorradores e inversores a asumir más riesgo del admitido por su perfil inversor. Que los riesgos no afloren durante un largo periodo de tiempo no quiere decir que no existan. Esto sucede no sólo en inversiones en bolsa, o en renta fija, sino también en inversiones inmobiliarias.

La coincidencia de noticias preocupantes sobre el estado real de las cuentas del Banco Espirito Santo portugués y datos negativos de crecimiento en Europa, sobre todo en Francia, han vuelto a provocar caídas, de momento limitadas, en las bolsas.

El último conato de volatilidad se produjo el pasado 15 de mayo tras la publicación de malos datos de crecimiento económico en Europa durante el primer trimestre del año. La bolsa apenas tardó una semana en recuperar los niveles anteriores a la caída.

Los máximos de cotización de las bolsas de los últimos tres años y los niveles mínimos de tipos de los bonos no se podrían explicar sin la política de los bancos centrales de tipos cero e inyección continua de liquidez. Como han expuesto abiertamente tanto la Reserva Federal como el Banco de Inglaterra, el apoyo a la subida de los mercados financieros es un instrumento para conseguir sus objetivos de crecimiento económico y finalmente de un nivel de inflación determinado.

Sin duda, los bancos centrales pueden mantener los tipos de interés en niveles muy bajos durante mucho tiempo y apoyar las cotizaciones de las bolsas. Ahora bien, si pasa el tiempo y dichos apoyos de los bancos centrales no se traducen en crecimiento económico y en aumento de los beneficios empresariales, difícilmente podrán subir más las bolsas y los bonos. Los mercados financieros estarán expuestos a correcciones ante el afloramiento de cualquier riesgo ahora aletargado.

La presentación de resultados empresariales del primer semestre será determinante para dar estabilidad y solidez a las cotizaciones bursátiles. En esta coyuntura, las empresas que incumplan las expectativas podrían verse seriamente penalizadas. Por el contrario, mientras se cuente con el apoyo de los bancos centrales las caídas, de seguir produciéndose, tampoco serán profundas.

Por Jesús Sánchez-Quiñones González
Director General de Renta 4 Banco

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La primera vez en cuarenta años

EE.UU. se prepara para aprobar la exportación de petróleo no refinado por primera vez en casi cuatro décadas. Desde el embargo petrolífero de los países árabes de los años 70, las compañías americanas podían exportar petróleo refinado, gasolina o gasoil, pero no petróleo sin refinar, a no ser que se obtuviese una licencia especial para hacerlo. El embargo de los países árabes tras la guerra del Yom Kippur cuadruplicó los precios del petróleo y llevó al racionamiento del combustible de consumo interno. Desde entonces el temor al desabastecimiento, o al incremento de precios si parte de la producción se exportaba, llevó a limitar hasta el extremo la exportación.

Este cambio de actitud por parte de las autoridades norteamericanas no habría tenido lugar sin el boom acaecido por las explotaciones de shale oil que han llevado el precio de determinado tipo de petróleo (ultralight) y del gas a niveles sensiblemente por debajo de los precios internacionales.

Las consecuencias de la apertura de EE.UU. a la exportación de petróleo son múltiples y de toda índole:

- Se transmite un mensaje a los países productores, principalmente a los agrupados en la OPEP, en el sentido de limitar su capacidad de manejar a su antojo el precio del petróleo, como lo han hecho en otras ocasiones. EE.UU. está dispuesto a intervenir en el mercado internacional del petróleo como oferente, cosa que hasta ahora no había hecho.

- La menor dependencia de EE.UU. del petróleo importado hace presagiar que su beligerancia por mantener la paz en Oriente Medio disminuya, así como los gastos asociados a dichas operaciones. Su retirada de Irak, y el envío de apenas 150 efectivos ante el estallido de la actual crisis en el país iraquí así lo ponen de manifiesto.

- En caso de llevar a cabo una política activa de exportación de gas y petróleo, el déficit por cuenta corriente americano previsiblemente desaparecería, o al menos se reduciría significativamente, provocando una apreciación del dólar.

- Europa debería sentirse mucho más preocupada por el efecto de un eventual shock en el precio del petróleo. En países como España, con una dependencia energética casi total, supondría una transferencia de renta al exterior equivalente al incremento de la factura del petróleo.

- Hasta ahora las empresas industriales estadounidenses han contado con una ventaja competitiva considerable, al disponer de unos precios sensiblemente más bajos en los precios del petróleo y sus derivados. Si realmente EE.UU. decide abrir su mercado del petróleo y gas a la exportación debería desaparecer la mayor parte de la diferencia existente entre el precio del petróleo americano de referencia (West Texas) y el europeo (Brent) y entre el precio del gas entre EE.UU. y el resto del mundo. La ventaja competitiva de las empresas americanas por disponer de un menor coste energético se reduciría.

Los efectos de la revolución energética provocada por el shale gas y el shale oil tardarán años en materializarse en totalidad. Sin embargo, la noticia del cambio de actitud respecto a la exportación del petróleo por parte de EE.UU. pone de manifiesto que los cambios están siendo más rápido de lo esperado, con efectos hasta ahora desconocidos.

Por Jesús Sánchez-Quiñones González
Director General de Renta 4 Banco

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