Cuando se actúa por impulsos

La incertidumbre que generaron las tensiones entre Bruselas y Atenas sobre el programa de rescate griego, con referéndum de por medio, provocaron una semana de vértigo en los mercados, en el que los principales índices europeos comenzaron los primeros días de la semana sufrieron fuertes pérdidas para continuar con importantes rebotes que a cierre de la semana situaron a los indicadores de las principales bolsas del continente por encima incluso de los niveles con los que habían arrancado el lunes. Este comportamiento supuso una importante lección sobre la importancia de mantener la calma en periodos de convulsión.

Y es que, quien hubiese salido del mercado en momentos en los que el miedo era mayor, se hubiese perdido el posterior rebote. Lo sucedido la primera semana de julio se circunscribe a un periodo de tiempo muy corto (cinco sesiones bursátiles). Sin embargo, si tomamos como referencia un periodo más largo, los resultados son todavía más concluyentes. Así lo refleja un reciente estudio de J.P.Morgan AM publicado en su Guide to the Markets, en el que la gestora compara cuáles han sido las rentabilidades intra-anuales frente a las rentabilidades de años naturales ofrecidas por el MSCI Europe Index desde 1980. Los resultados muestran que, a pesar de haber experimentado unas caídas intra-anuales medias del 15,6% (11,9% la mediana), las rentabilidades anuales son positivas en 27 de los 35 años.

Es decir: en 27 años el MSCI Europe ha atravesado periodos intra-anuales en los que la rentabilidad del índice era negativa y, sin embargo, a cierre de año fue positiva. En 2012, por ejemplo, el selectivo llegó a ir perdiendo un 15%. El año lo terminó con una subida del 12%. Otro caso llamativo es el vivido en 1997, cuando el índice llegó a ir cayendo un 12% para acabar cerrando el año con ganancias del 35%. La conclusión es que la volatilidad intra-anual forma parte del mercado de acciones. Incluso en los años buenos de renta variable ha habido momentos de fuetes pérdidas. Esto es algo que el inversor tiene que asumir.

Vender cuando las bolsas han caído y comprar cuando han subido es algo más habitual de lo que se pudiera pensar. Las decisiones no siempre son racionales y esto puede acarrear un elevado coste en la rentabilidad final que obtenga un inversor. De hecho, un reciente estudio en el que calcula cuál habría sido el retorno que habría conseguido generar un inversor durante los últimos 17 años en los distintos mercados si se le restasen las cinco sesiones en las que la bolsa registró las mayores subidas, jornadas que, a su vez, suelen producirse tras periodos de fuertes correcciones. La gestora también realizó el mismo estudio pero excluyendo las 30 jornadas más alcistas durante esos años. Las diferencias son muy significativas y conviene analizarlas con detenimiento.

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Visión de mercado Julio

ile0FED: es el próximo foco de atención. La recuperación económica y del empleo justifica iniciar la subida de tipos
en sept-oct 2015. Efecto apreciador en USD, que debería ir hacia la paridad. Clave para las bolsas: que la subida sea moderada y gradual.
BCE: continuará con su QE. El crudo ayuda a mantener la inflación contenida.
China: la corrección de la sobrevaloración en la bolsa china debería ser un problema local y no sistémico, siempre y cuando no tenga un impacto negativo en la economía real china y por derivada en el ciclo económico global.
Macro: continúa la recuperación económica. El escenario de crecimiento e inflación se irá normalizando. La caída del petróleo segirá favorecida por el acuerdo con Irán lo cual favorece a la mayoría de países desarrollados.
Resultados empresariales 2T15: buen inicio. S&P 500: 10% presentadas, 71% supera en BPA, aunque sólo 40% en ventas. Europa debería beneficiarse de depreciación del Euro.

El fondo de las bolsas es bueno (recuperación macro y de beneficios empresariales, mantenimiento del
QE del BCE hasta completarse). Aprovechamos volatilidad para incrementar posiciones.

Renta fija: No nos parece atractiva en términos generales. Con una visión medio plazo, los tipos actuales no compensan riesgo duración o riesgo de crédito. Tan sólo algunos emisores (HY) ofrecen rentabilidad atractiva … aún teniendo en cuenta episodios posibles de volatilidad.
Renta variable: En términos relativos, ofrece la mejor rentabilidad/riesgo. En términos absolutos, los precios cotizan en media histórica. Dividendos es una fuente de rentabilidad a considerar.
Divisas: conviene Tener un porcentaje de dólares en la cartera. Subidas de tipos en USA para después del verano favorecen al billete verde.

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Valoración bursátil: Las valoraciones bursátiles algo ajustadas en términos históricos. Volvemos de nuevo la vista a los fundamentales: es necesario que continúe y se intensifique la recuperación de beneficios empresariales (2015-16). Mayor potencial de recuperación de márgenes en Europa, sobre todo en Periféricos.

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Bolsa a ritmo de tweet

La globalización de la economía y de los mercados financieros es algo conocido, no es ninguna novedad. Hechos que acontecen a miles de kilómetros tienen capacidad de influir de forma significativa en la mayoría de los mercados financieros. Hasta hace bien poco, la forma que tenían los inversores de estar puntualmente informados de lo que acontecía en cualquier lugar del mundo era a través de las grandes agencias internacionales de información, como Reuters o Bloomberg. Con la popularización de las redes sociales la situación ha cambiado.

Las bruscas oscilaciones intradiarias de las cotizaciones de las bolsas ya no responden a la publicación de noticias en las principales agencias internacionales de información, sino a la publicación de mensajes en Twitter cuya veracidad es en numerosas ocasiones cuestionable. La facilidad de retuitear mensajes emitidos en Grecia o en cualquier otro país por cualquier usuario de la red social, hace que supuestos comentarios de personas relevantes o noticias que todavía no han sido confirmadas, sean conocidas en las redes sociales antes que en los medios tradicionales como las agencias de información o los periódicos. Tradicionalmente estos últimos suelen chequear la veracidad de los comentarios o noticias antes de publicarlas, lo que inevitablemente lleva su tiempo.

La influencia de las redes sociales está afectando significativamente a los movimientos intradiarios de las bolsas en momentos como los actuales en los que cualquier comentario de cualquier persona cercana a las negociaciones entre Grecia y la Troika provoca oscilaciones inmediatas superiores incluso al uno o al dos por ciento. Cualquier comentario asignado a Tsipras, Varoufakis, Merkel, Juncker o Draghi, entre otros, tiene un reflejo inmediato en las cotizaciones. No todos estos pretendidos comentarios son veraces, pero es igual, el efecto en el mercado es inmediato. De ser ciertas las declaraciones o la noticia en cuestión, pasados unos minutos de la publicación en Twitter acaba apareciendo en las agencias de noticias internacionales y finalmente en las web de los periódicos digitales, acentuando el movimiento de las cotizaciones.

Jornadas bursátiles como las vividas esta semana son una clara muestra de lo comentado. Han sido numerosos los altibajos en las cotizaciones motivados por rumores de marcha atrás del gobierno griego o incluso de inminentes acuerdos que han provocado subidas coyunturales que se han desvanecido al no confirmarse.

La globalización del contenido de las redes sociales ha pasado a afectar el comportamiento a muy corto plazo de las bolsas. Es un nuevo factor que está aquí para quedarse. Por un lado permite conocer noticias acontecidas lejos de nuestro mercado pero con indudable influencia en el mismo. Pero por otro lado la fiabilidad del contenido volcado en estas redes no está garantizada.

Sea cual sea el resultado del referéndum griego, los mercados seguirán semanas pendientes de lo que allí ocurra y las redes sociales seguirán teniendo influencia en los movimientos a corto plazo de las cotizaciones.

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¿En qué fase del ciclo bursátil nos encontramos?

Los ciclos de los mercados se repiten recurrentemente cada cierto tiempo. Así, del desasosiego y desesperación de los mercados bajistas (2008 a 2011), se pasa a una fase más optimista o de esperanza aunque los fundamentales no mejoren (2011-2014), para posteriormente comenzar las fases de crecimiento que suelen acabar en fases de euforia.

2015 debería ser la fase de crecimiento, al menos en Europa. Aunque es cierto que la subida de las bolsas europeas han sido muy verticales en los primeros meses del año, no podemos hablar de euforia cuando las bolsas europeas (a excepción de la alemana), se encuentran todavía muy lejos de los máximos alcanzados en 2007, tanto a nivel de cotizaciones, como de beneficios y valoraciones, en mi opinión.

Reconocer en que fase estamos actualmente, debería ayudarnos a mantener cierta cautela (si estuviésemos en la fase eufórica) o mayor tolerancia al riesgo (si estuviésemos en la fase de crecimiento).

En mi opinión estamos en la fase de crecimiento en la que tanto las empresas como las economías muestran números crecientes de beneficios y de producto interior bruto (PIB). Cierto es que la economía está necesitando de unas dosis de inyección monetaria increíbles (tipos en 0% y programas de Quantitative Easing), pero la realidad es que no podemos negar que este año, sí, Europa crece y las empresas también.

Por definición, y ante ausencia de burbujas de valoración en las bolsas europeas, la fase en la que se encuentra Europa (incluida España), es en la de crecimiento. La euforia llegará….pero ahora toca valorar y cotizar: hasta donde van a mejorar las economías, los beneficios y las valoraciones de las empresas.

Esta fase se suele caracterizar por mayor volatilidad al existir cierto grado de incertidumbre del potencial de crecimiento que existe para los próximos años Las bolsas suben con fuerza y bajan con fuerza con cualquier evento no esperado que haga pensar a los inversores que el crecimiento va a ser mayor o menor al esperado.

Por este motivo, la forma de actuar y trabajar esta fase del ciclo bursátil, debe ser la de comprar en correcciones. La volatilidad de la renta variable es la que es, por lo que diferentes interpretaciones de datos o flujos de capital, provocan correcciones y posteriores rebotes de más del 10% en semanas. Aprovechar esos momentos de nervios para incrementar la exposición a bolsa, creo que es la táctica adecuada en estos momentos.

Aparentemente, las valoraciones de las bolsas europeas ya no están baratas a los precios y beneficios actuales, pero el mercado no valora los beneficios de un año. Los beneficios futuros de las empresas son las que explican más del 80% de las valoraciones de las compañías, por lo que lo importante es interpretar la repercusión del crecimiento esperado en la generación de beneficio y de flujo de caja de las empresas en los próximos meses/años. A fin de cuentas, los beneficios de las empresas europeas están todavía a un 30% de los que se generaron hace 8 años, por lo que es indudable que las compañías son capaces (como lo fueron en 2007), de generar los mismos beneficios que generaron hace ya 8 años.

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Preocupación tras las pasadas elecciones

Los analistas internacionales muestran una preocupación unánime sobre la continuidad de las reformas que se han emprendido hasta ahora en la actual legislatura. Es el caso de Richard Halle, gestor de M&G Investments: “España ha hecho un trabajo excelente con las reformas, pero nos preocupa que pueda haber un riesgo en su continuidad con el auge de partidos de izquierdas. No nos gusta poner mucho énfasis en el análisis de temas macroeconómicos, pero no podemos ignorarlos del todo. Nos preguntamos qué le puede pasar a algunas compañías españolas más sensibles a temas regulatorios si llega al gobierno un partido de extrema izquierda”.

Consecuencias sobre los mercados

La primera en comentar las posibles consecuencias del vuelco electoral del 24 de mayo sobre las distintas clases de activos ha sido Gemma Hurtado, gestora del Mirabaud Equities Spain: “Hasta ahora, la incertidumbre política en España estaba en un segundo plano. Tras el resultado de las últimas elecciones autonómicas y municipales, el mercado empezará a descontar un arco parlamentario más fragmentado en el que será más difícil la toma de decisiones después de las elecciones generales de finales de año”. La experta de Mirabaud concluye que “una situación de menor estabilidad política reduce la visibilidad económica, lo que podría traer volatilidad a los mercados”.

Ombretta Signori, estratega de AXA IM, también incide sobre la diversidad política actual: “Los resultados de las elecciones regionales proyecta un entorno político fragmentado para las elecciones nacionales de noviembre”. La experta constata que la prima de riesgo española ha subido moderadamente en los días posteriores al resultado electoral, mientras que la bolsa ha presentado asimismo un mal comportamiento, aunque puntualiza que “parte de estas reacciones podrían estar vinculadas a Grecia”.

“La inestabilidad política siempre es percibida por los inversores como una fuente de riesgo. Sin embargo, hoy el riesgo inherente puede ser percibido como mayor porque se desarrolla en el contexto de una frágil recuperación europea”, reflexiona Signori. Bajo su punto de vista, “los movimientos independentistas todavía pueden ganar terreno también en otros países, y por consiguiente la inestabilidad política puede ralentizar las reformas estructurales en marcha. Es por eso que los diferenciales italiano y portugués también se ampliaron de forma modesta contra el bund y no sólo el español”.

A pesar de estos riesgos, la estratega recuerda que “el QE del BCE disminuye considerablemente los riesgos para los mercados de deuda soberana europea”. El escenario central con el que está trabajando el equipo de tipos de interés de AXA IM es que “el riesgo político no se volverá sistémico, aunque las elecciones regionales españolas todavía pueden tener implicaciones para el mercado en cuanto a comparaciones con otros países similares”. Por ello, la experta considera que actualmente la deuda portuguesa presenta una situación más favorable que la española “debido a un riesgo político inferior para el resto del año”.

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